作者：孙彬彬团队

【资料图】

一方面PPI走高过程中，实际利率在压缩，部分影响央行短期内降息的可能性；另一方面，央行关注资金空转套利，叠加汇率贬值影响，资金利率进一步走低的空间有限。因此，赔率问题仍然值得注意。

7月PPI数据回升，市场关注债市影响。

从历史角度观察，利率的拐点通常领先于PPI的拐点，尤其是在PPI见底回升阶段，利率通常也提前有小幅反转。

这是为什么？

PPI是实体供需的映射，利率是货币供需的反映，两者密切相关。PPI回升一般对应需求改善和企业投融资变化，这会同步反映到货币供求上，特别是当央行基于逆周期调控对货币供给进行干预，影响就更为直接。

需要注意，PPI回升并不必然带来利率压力，2016年PPI见底回升后，利率反而有进一步下行，为什么？

2016年利率与PPI阶段性呈现反向走势，根源在于经济复苏存在反复，政策在数据反复中逐步确认经济企稳，因此，虽然PPI回升，但政策宽松基调未改，资金宽松助推同业加杠杆，进一步放大做多力量。直到当年10月政策确认转向，债市才展开调整。

PPI回升过程中利率如何变化？

利率走势取决于宽货币和宽信用的对比，关键要看政策态度。PPI回升，如果政策端逐步确认经济企稳，从而退出宽松，则利率上行；如果维持宽松的基调，则利率不会有显著压力。

借鉴2016年，在复杂宏观环境中，关键政策变化可能需要央行之上更高层的确认。

展望未来，毕竟7-8月PPI基数较弱，大概率驱动PPI回升，但后续演绎仍有不确定性。关键在于后续增量政策力度和效果。观察数据，票据利率依然在下滑，商品房销售和房企新开工也保持弱势，按照目前情况线性外推，实体总需求和微观主体融资需求偏弱，预计总体政策基调仍然在于稳增长，货币保持宽松，PPI短期回升对于利率影响有限，债市做多胜率仍在。

需要注意，一方面PPI走高过程中，实际利率在压缩，部分影响央行短期内降息的可能性；另一方面，央行关注资金空转套利，叠加汇率贬值影响，资金利率进一步走低的空间有限。

因此，赔率问题仍然值得注意。

风险提示：大规模财政增量政策落地，地产显著走弱，央行超预期降息。